（报告出品方/分析师：国金证券满在朋秦亚男）
一、公司是国内激光加工振镜控制系统龙头
1.1深耕激光加工控制领域，团队技术实力深厚
公司成立于年，主营激光加工设备运动控制系统的研发与销售，为不同激光加工场景提供综合解决方案和技术服务，核心产品为激光加工控制系统。
公司在激光加工控制系统领域处于领先地位，精密振镜控制、伺服电机控制等技术路线齐全。
公司在激光振镜控制系统领域，已经形成细分领域龙头地位，根据公司招股说明书，公司年市场占有率32.29%，行业市场占有率第一，技术及产品在行业内具有显著优势。
管理层技术背景出身，团队技术实力深厚。
公司是国内首批从事激光加工控制系统开发的技术型企业，马会文、吕文杰、邱勇和程鹏四名联合创始人均来自通信与电子等相关学科。
截至年，公司共有技术研发人员98人，占员工总数的37%，研发团队由专业的硬件工程师、软件工程师和激光工程师等人员组成，技术实力深厚。
1.2激光加工控制系统收入占比提升，整体规模高速增长
从激光加工控制系统到硬件、设备，产品品类逐渐丰富。
公司产品包括激光加工控制系统、激光系统集成硬件和激光精密加工设备。其中，激光加工控制系统由运动控制软件和运动控制卡组成，是激光加工设备自动化控制的核心数控系统。
其技术路线可分为振镜控制系统和伺服控制系统，公司以振镜控制系统为主，主要应用于激光标刻、激光切割、激光焊接及其他微加工领域，主要适用于低功率激光器对应的多种微加工。
年，公司推出伺服控制系统，实现了两种技术路线的全面覆盖。激光系统集成硬件和激光精密加工设备为公司近年来新推出产品，可根据客户需求提供集成化解决方案、配套硬件以及激光调阻等加工设备。
激光加工控制收入占比超7成。
公司收入以激光加工控制系统为主，年以来收入占比稳定在70%以上。随着下游激光加工应用需求高增，1H22公司激光加工控制系统业务已提升至75.9%，收入规模达0.80亿元。激光系统集成硬件和精密加工设备合计占比呈下滑态势，1H22业务占比下滑至22.8%。
公司激光振镜控制系统包括标准功能控制系统、中高端控制系统。年占控制系统销售收入占比分别为38.44%、61.56%。其中，标准功能控制系统系中高端控制系统的裁剪版，主要适用于激光二维加工；中高端控制系统功能丰富，能够应用于激光二维加工、激光三维加工。
-年收入CAGR超过40%，Q1-Q3归母净利润短期承压。
公司近年来营收高速增长，-年，营收规模从0.7亿元上涨至2亿元，CAGR为42.8%，主要系激光加工行业快速扩容叠加公司客户数量持续提升带动公司销售规模增长。
1H22归母净利润为0.26亿元，同比下滑14.2%，主要系公司研发人员数量增加，研发费用同比增长近70%。截至22Q3，公司前三季度归母净利润0.31亿元，同比-22%。
22Q1-Q3公司收入降幅小于行业。
年，由于上海、苏州、深圳等激光产业重要城市受疫情影响，行业内主要公司收入均有下降。22Q1-Q3公司和柏楚电子、维宏股份收入分别同比下滑2.7%/7.6%/4.6%，公司降幅显著小于行业。
22Q1-Q3毛利率开始回暖，研发费用投入较多拖累净利率。
1）毛利率：
-年，公司毛利率分别为70.1%/66.1%/64.0%/61.3%/60.1%，整体呈下滑趋势，主要系公司加大了毛利率较低的标准功能控制系统的产销力度（占控制系统的收入占比由年的20%提升至的38%），以及毛利率较低的激光器产品凭借性价比优势销量增长明显（占激光硬件的收入占比由年的20%提升至的48%）。
22Q1-Q3，公司毛利率开始回暖，同比提升1.04pct至61.1%。
2）净利率：
由于毛利率下降，净利率整体呈下滑态势，22Q1-Q3公司研发人员数量增加，研发费用提升至0.29亿元，同比+57.6%，净利率进一步下滑至21.8%。
1.3募投项目有望提升公司研发能力和市场竞争力
募投项目有望助力公司提升研发能力和市场竞争力。
年，首次公开发行.67万股，发行价26.77元，公司募集资金6.06亿元，用于激光柔性精密智造控制平台研发及产业化建设、高精密数字振镜系统项目建设、市场营销及技术支持网点建设和补充流动资金。
未来随着募投项目逐步落地，公司将逐步提升激光柔性化加工控制、高精密振镜产品生产的技术水平，进一步增强公司市场竞争力。
二、基本盘：激光加工应用广泛，高端激光振镜系统持股国产替代
2.1激光加工控制系统行业空间广阔
受下游行业需求驱动，激光加工控制系统发展空间广阔。
据《年中国激光产业发展报告》，激光工艺持续发展带动激光加工渗透率持续提升，-年，我国激光加工设备市场规模CAGR达19.2%，其中，年市场规模达亿元，同比提升18.5%。年，由于上海、苏州、深圳等激光产业重要城市受疫情影响，行业增速放缓，预计全年规模接近亿元。
中游通用机械行业需求变化趋势呈现一致的规律。
通用机械为资本品，主要为下游扩产投资所用，处于产业链中游，与下游行业景气度和需求直接相关。因而，我国通用机械行业的需求周期亦是随经济周期波动而波动，也具备3-4年的规律。
我们观测典型通用机械设备如工业机器人、金属切削机床、叉车等主要的资本品产量数据清晰可见，需求周期变化时间跨度约为43个月。
通用机械行业需求主要来自于离散工业居多，需求灵敏度相对库存数据整体而言更高，需求周期领先库存数据变化6-12个月左右。
通用机械行业需求筑底阶段确立，预计23年年初将逐渐开启新一轮上升周期。
为了准确预判出新一轮通用机械行业的需求复苏起点，我们选取工业机器人、金属切削机床、叉车、交流伺服等典型的通用资本品产销量数据三个月移动平滑同比数据，并取平均数作为通用机械行业的代表、来表征行业变化趋势。
根据行业需求下降周期历史均值约22个月的时间推算，则新一轮需求上升周期的启动时间约在年1月附近。
从日本工业机器人订单数据看，底部基本确认。
日本工业机器人订单增速今年5月见底之后，形成趋势性上升态势。通常，日本工业机器人订单领先国内订单1-2个季度，预示着国内工业机器人景气有望在年底附近回升。
激光作为工具随着技术进步不断向传统制造业加工领域（如打标、切割、焊接）渗透，此外，如激光医疗、激光雷达、激光显示、激光检测等新兴激光应用的蓬勃发展赋予了行业更强的长期发展动力。激光设备相对通用机械板块具有α属性，展望年，伴随通用机械板块复苏，激光设备需求有望集中释放。
2.2激光振镜控制系统主要应用于小幅面激光加工场景
公司核心产品激光加工控制系统是激光加工设备能够工作运转的运动控制操控系统，也是决定设备加工精密水平、加工速率、自动化水平等加工能力的关键控制中心。
产品下游应用可覆盖激光标刻、激光切割、激光焊接、激光清洗等多种场景。
激光加工控制系统按照主流技术路线可划分为激光振镜控制系统及伺服控制系统等。
激光振镜控制系统适用精密加工处理、小幅面加工领域，围绕高速、高精特点发展，已覆盖激光标刻、激光打孔、激光切割和激光焊接等激光加工应用场景；伺服电机控制主要应用于大幅面金属切割，强调切割厚度及速度，重点应用于金属板材或管材切割领域。
公司高精密振镜控制系统主要应用于3C消费电子行业、精密五金加工行业、电气仪表行业、机械重工行业、汽车及新能源行业，并可广泛应用于其他激光加工领域。
年振镜控制系统规模将近4亿元。
据《年中国激光产业发展报告》，-年，我国激光器市场规模CAGR为15.2%。
激光振镜控制系统主要适用于1.5KW以内的激光器，并与激光器按1：1比例配套于激光加工设备，年1.5KW及以下功率的光纤激光器出货量为15.50万台，按照报告中统计光纤激光器占各类激光器市场65%的市场份额测算，年1.5KW激光器的出货量为23.85万台，据此估算年低功率精密加工控制系统的销售数量为23.85万套，受益激光加工设备需求持续高增，年激光振镜控制系统销量增长35%；均价按照元/套算，则年激光振镜销售规模达3.86亿元。
2.3公司激光振镜控制系统技术领先，高端激光振镜系统国产替代持续
公司是国内振镜控制系统龙头。国内振镜控制系统生产企业主要包括公司、大族激光、兴诚科技、八思量等，其中公司现已形成国产龙头优势。
公司根据《年中国激光产业发展报告》测算，年我国低功率精密加工控制系统销量为23.9万套，其中公司销量为7.7万套，市场占有率为32.3%。
我们沿用公司测算方法，-年，公司激光振镜加工控制系统国内市场占有率分别达17.5%/34%/44%，国内市场份额第一。
高端市场国产化率低，公司与国外企业存在技术差距。我国中低端振镜控制系统已基本实现国产化，但高端应用领域主要由德国Scaps、德国Scanlab等国际厂商主导，根据控制系统供应商出货数量及高端应用情况测算，年我国振镜控制系统的国产化率约15%。未来随着国内激光控制供应商的崛起，有望在高端领域对国外企业进行有效替代。
公司产品性能达到国际水平，部分产品性能行业领先。在振镜控制系统领域，公司已掌握相对完整的关键技术，包括CAD、CAM、振镜和激光器控制技术、视觉处理技术、硬件设计技术等五大模块核心技术。多项核心技术指标达到国际竞争对手的水平，部分技术指标已经优于后者，具有明显的先进性特征。
公司激光振镜控制系统产品现已成功应用在晶圆切割、光伏划片、远程焊接等多项高端应用领域，随着公司持续加强在高速、高精激光、柔性化加工控制技术方面的研发投入，加快产品在超快激光应用、高精密微加工及激光大功率应用等领域的应用拓展，未来有望缩短在高端领域与国外的差距，持续推进我国在高端激光振镜系统的国产替代。
布局激光伺服控制系统。
年，公司推出激光伺服控制系统，主要应用于激光切割领域，实现了激光加工控制系统两种技术路线的全面覆盖。在激光伺服控制系统领域，柏楚电子、维宏股份等公司占据主要市场份额。
公司由于布局时间较短，年下半年投入市场至今仅实现销售15.3万元，尚处于市场开拓阶段，产品销售占比较低，未来成长空间广阔。
三、新业务：高端振镜激光加工设备打开公司第二增长曲线
3.1加速布局高端振镜，有望降低高端振镜进口依赖
振镜产品由光学扫描头、电子驱动放大器和光学反射镜片组成，主要配套振镜控制系统使用。振镜可分为2D振镜和3D振镜，其中2D振镜主要用于激光二维表面处理及打孔等去除微加工，以及增材制造等场景；3D振镜增加了三维处理功能，主要用于激光三维曲面的表面处理、雕刻、清洗等去除微加工，以及焊接、增材制造等场景。
下游需求释放带动振镜产品市场规模加速成长。
随着激光焊接、激光清洗、激光标刻等下游应用领域需求释放，我国激光振镜市场规模有望加速增长。据维科网产业研究中心统计，年我国激光振镜市场规模已提升至8.4亿元，同比+9.9%。
高端振镜依赖进口，高精密、定制化成未来发展方向。
据维科网产业研究中心统计，-年，我国振镜生产企业数量由10家以内增长至超过20家。其中，头部厂商包括大族激光、世纪桑尼、金海创、智博泰克等企业，但产品主要集中在中低端，高端市场由美国CTI、德国Scanlab和Raylase等国外企业占据。
在高精度标刻、划线、钻孔领域，国产振镜与国外厂商仍有较大差距。未来国产振镜企业将逐步增强高精密、定制化振镜生产能力，提升高端市场占比，进一步增强盈利能力。
公司加速布局3D高端振镜，成立合资公司提升高端振镜自产率。
公司从年开始自主生产2D振镜，并开始研发3D振镜。年，公司推出Invinscan系列和G3系列产品，其中Invinscan系列属于3D振镜，G3系列的G3-3D为3D振镜，G3pro、G3plus等为2D振镜。
公司凭借G3和Invinscan系列3D振镜在国内率先实现完全自主知识产权的驱控一体技术，将振镜产品的高速高精性能指标提升至较高水平。年公司与日本Technohands合资设立苏州捷恩泰，从事振镜关键部件电机的研发生产，未来有望降低振镜电机进口的依赖度，提高高端振镜产品的自产率。
硬件业务收入高增，募投项目有望催化振镜业务加速成长。
-年，公司激光系统集成硬件业务收入高速增长，CAGR高达65.2%。其中，年同比增长71.2%至.5万元。1H22受疫情影响，公司硬件业务收入增速回落，同比+1.9%。
分产品看，激光器和振镜产品贡献主要收入，年合计占比达79%。未来随着下游激光设备需求释放以及1.3亿元的高精密数字振镜募投项目逐步落地，公司振镜产品收入有望加速增长。
3.2激光精密加工设备技术先进，收入呈波动上升态势
激光调阻设备技术水平先进，产品配套高端应用单位。一方面，公司激光调阻设备的关键性能指标均与同行业公司杰普特技术水平相似，而杰普特核心技术已获得国外客户认可；另一方面，公司产品受到下游客户积极反馈，产品多用于航天研究所等高端应用单位。
激光精密加工设备收入波动上升。
-年，公司激光精密加工设备业务保持增长态势，三年CAGR达19.5%。其中，年同比下滑26.1%至.1万元，主要系向境外销售的定制化激光加工设备受疫情影响下降所致。
四、盈利预测与估值
4.1盈利预测
激光加工控制系统：今年下游需求总体比较疲软，我们预计明年受到抑制的行业需求逐渐释放，预计22-24年激光振镜控制系统行业需求量增速分别为-7%、25%、15%。
随着公司在锂电、光伏等新兴高端振镜控制系统市场的逐渐开拓，公司市占率逐渐提升，假设22-24年公司份额为45%、50%、55%；明年开始随着公司高端振镜控制系统占比提升，公司产品均价预计增长分别为-2%、5%、5%。
因此，我们预计22-24年激光加工控制系统收入增速为-5%/46%/32%。考虑到中低端产品降价以及高端产品占比提升，毛利率总体保持平稳，预计22-24年公司激光加工控制系统毛利率为73%/73%/73%。
激光系统集成硬件：主要由激光器、高端振镜构成，年激光器、高端振镜收入占激光系统集成硬件收入比重约48%、31%。随着国内激光器的产品质量提升、成本优势明显等竞争优势突显，在境外市场具备较强的市场竞争力，预计公司22-24年激光器收入增速约5%、30%、30%。
公司高精密振镜产品系列不断丰富，技术含量及市场认可度较高，销量快速增长，预计22-24年公司高精密振镜等高端产品收入增速分别为20%、50%、50%。随着苏州捷恩泰自产振镜电机优化成本，有望推动整体毛利率提升，我们预计22-24年激光振镜毛利率有望提升至30%。公司高端振镜募投项目建设期2年，预计年年底建成投产。
其他业务占比较小，收入预计与21年持平。
费用率预测
销售、管理费率：-年公司销售费率和管理费率均呈现下滑趋势，随着未来几年公司业务体量迅速扩张，规模效应逐步凸显，预计22-24年公司销售费用率为10%/8%/8%、管理费用率为13%/12%/10%。
研发费用率：考虑到公司未来研发振镜控制系统以及高精密振镜领域，研发费用率将有所提升，预计22-24年公司研发费用率为20%/20%/18%。
4.2估值
我们预计公司-年归母净利润为0.43/0.7/0.99亿元，对应PE分别为68X/41X/29X。考虑到公司未来业绩的高成长性，给予公司23年55倍PE，对应目标价37.4元。
五、风险提示
金属加工、消费电子领域需求不及预期：公司激光振镜控制系统、激光系统集成硬件和激光精密加工设备主要应用在金属加工和消费电子等领域，若下游领域未来需求不及预期，可能对于公司业绩产生不利影响。
新品研发进度不及预期：公司当前的高端振镜产品产线处于发展初期，高精密振镜技术壁垒高，若未来技术研发不及预期，可能对公司业绩产生不利影响。
持续受盗版侵权的风险：由于下游设备厂商的行业集中度较低，且工业软件往往无需联网使用而导致难以识别盗版，导致行业打击盗版成本较高、难度较大，以至于近几年盗版市场未受到有力约束；激光振镜控制系统盗版产品侵占了较大市场份额，侵害了包括公司在内的专业系统供应商的市场份额及品牌形象等权益。
限售解禁的风险：公司上市后，限售股锁定期为6个月，年4月26日解禁.83万股，占总股本的22.76%。
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